마르코 이세버
2022년 EB-5 개혁 및 투명성 법(RIA) 시행 이후 EB-5 프로젝트를 선정하는 것은 복잡한 작업이 되었습니다. 그러나 이 법이 발효되기 전과 코로나19 팬데믹 기간 동안, 처음에는 실행 가능하고 유망해 보였던 많은 모범 사례 승인 프로젝트들이 상당한 어려움에 직면했습니다. 오늘날 많은 프로젝트들이 투자금을 회수하지 못하고 있습니다.
과거에는 프로젝트 후원자와 이민 에이전트들이 화려한 프레젠테이션, 흥미를 유발하는 홍보 자료, 그리고 설득력 있는 논리로 순진한 신청자들을 유인했습니다. 그러나 오늘날 브로커-딜러들의 적극적인 참여로 EB-5 투자자들은 일자리 창출 완충 효과, 투자 기간, 프로젝트 유형(농촌, 도시-TEA, 비-TEA)과 같은 단순한 통계 자료를 넘어 투자 대상을 더욱 심층적으로 분석할 수 있게 되었습니다.
실사 과정의 질은 투자 수익, 업계 평판, 그리고 향후 규제 당국의 심사 수준에 직접적인 영향을 미칩니다. 모든 EB-5 이해관계자들은 프로젝트의 실현 가능성에 대해 우려하고 있으며, 누구도 실패한 거래와 연관되고 싶어하지 않습니다.
EB-5 프로젝트 선정 과정이 그 어느 때보다 중요한 이유
일반적인 EB-5 투자자들은 초고액 자산가가 아닙니다. 대부분 순자산이 3만 달러에서 5만 달러 사이입니다. 따라서 800,000만 달러 투자에 더해 100,000만 달러가 넘는 처리 수수료까지 고려하면, 이는 순자산에서 상당한 부분을 차지합니다. 영주권 취득이 최우선 목표이긴 하지만, 투자금을 잃을 여유는 없습니다.
법률상 투자에는 위험이 따르며, 투자자들은 이러한 요건을 잘 이해하고 있습니다. RIA(Registered Investment Advisor) 제도 덕분에 이제 투자자들은 브로커-딜러와 같은 규제 대상 중개인을 통해 재정적으로 건전한 프로젝트를 식별하고, 필수적인 구조적 보호 장치와 단순히 있으면 좋은 기능들을 구분할 수 있게 되었습니다. 전자는 투자자의 원금 손실을 막는 데 도움이 되지만, 후자는 위험 부담이 큰 만큼 큰 효과를 기대하기 어려울 수 있습니다. 특정 재무적 특징은 전체 자본 구조의 맥락에서가 아니라 개별적으로 평가했을 때 위험해 보일 수 있습니다. 반대로 어떤 특징은 매력적으로 보일 수도 있습니다. 하지만 그 반대의 경우도 마찬가지입니다.
선순위 지분 거래와 선순위 대출 거래를 비교해 보겠습니다. 선순위 대출은 EB-5 자본보다 우선적으로 상환되는 모든 금융 거래를 의미합니다. 반면, 선순위 지분은 EB-5 자본이 자본 구조의 최상단에 위치하며, 그 앞에 선순위 또는 후순위 부채가 없는 상태를 말합니다. 표면적으로는 EB-5 자본보다 우선하는 금융 거래가 없기 때문에 선순위 지분 거래가 더 안전해 보일 수 있습니다. 그러나 이는 오히려 위험 신호일 수도 있습니다. 평판이 좋은 금융 기관이라면 선순위 대출이라 하더라도 해당 프로젝트에 투자하는 것을 꺼릴 수 있기 때문입니다. 따라서 다른 재무 비율이 양호하다면 선순위 대출의 존재는 후순위 대출 기관에게 추가적인 안정감을 줄 수 있습니다. 이미 확보된 메자닌 부채는 EB-5 투자자들에게 프로젝트가 EB-5 자금 조달 과정을 순조롭게 진행할 수 있도록 해주기 때문에 안심을 제공합니다.
하지만 선순위 채권자와의 채권자 간 합의 조건은 매우 중요합니다. 우선, 합의가 반드시 있어야 합니다. 메자닌 채권자는 일반적으로 부동산에 대한 직접적인 담보권이 아닌, 부동산 소유 법인의 지분 담보권을 보유하기 때문에 차용인이 채무 불이행 시 개입할 수 있는 계약상의 권리가 있어야 합니다. 이러한 채무 이행 구제권과 지분 담보권을 행사할 수 있는 권리는 필수적인 보호 장치입니다. 채권자 간 합의는 선순위 채권자가 사전 통지 및 채무 이행 구제 기회 없이 EB-5 투자자의 권리를 침해하거나 소멸시킬 수 없도록 보장해야 합니다. EB-5 투자자의 동의 없이 선순위 채무 조건을 변경할 수 있는 EB-5 대출은 구조적으로 문제가 있습니다. 담보권 행사가 발생할 경우, 선순위 채권자와 EB-5 투자자의 이해관계가 일치해야 합니다. 필요한 경우, 선순위 채권자는 지분을 담보로 확보하고 스폰서를 교체할 수 있어야 합니다.
다시 말해, 잘 구성된 선순위 대출 약정은 때때로 부채가 없는 선순위 지위보다 EB-5 투자자에게 더 큰 보호를 제공할 수 있습니다. 투자자들은 각 요소를 개별적으로 평가하기보다는 전체 자본 구조 및 채권자 간 보호 장치라는 맥락에서 평가하는 것이 좋습니다.
EB-5 프로젝트 평가 프레임워크
A. 자본 구조 및 재무 건전성
- 출처 및 용도:
완전한 자본 구조 분석은 EB-5 자본이 선순위 부채, 메자닌, 스폰서 지분 및 합작 투자 파트너 지분에 어떻게 포함되는지 보여줍니다. 투자자는 독립적인 타당성 조사, 비용표 및 제3자 감정 평가서를 반드시 확인해야 합니다.
- 스폰서십을 통한 실질적인 투자:
스폰서가 프로젝트에 투입할 의향이 있는 실질적인 지분과 위험의 정도가 스폰서의 참여도를 결정합니다. 스폰서의 위험 부담이 낮은 프로젝트는 위험 신호로 해석될 수 있습니다. 거래에서 개발자의 지분은 최소 20% 이상이어야 합니다. 신뢰할 수 있는 금융기관으로부터 선순위 대출을 받지 않은 선순위 지분 투자 거래의 경우, 개발자의 지분은 50%에 가까워야 합니다.
- 전략을 종료:
출구 전략은 개발자가 a) 대출 형태로 EB-5 자금을 상환하거나 b) 지분 형태로 투자된 경우 자산을 평가받는 방법과 시기를 명시해야 합니다. 투자설명서에는 이러한 약속 사항과 미준수 시 발생하는 실질적인 결과를 명확하게 기술해야 합니다. 대부분의 거래는 재융자 또는 매각을 통한 수익 창출을 예상하여 진행됩니다. 각 대안에 대해 시나리오 분석을 통해 타당성을 검증해야 합니다.
B. 규제/이민 규정 준수 현황
- I-956F 양식 제출 및 상태:
미국 이민국(USCIS)에 제출 및 승인된 프로젝트는 사업 계획, 일자리 창출 방식, 투자 조건이 USCIS의 기대에 부합한다는 증거를 제공함으로써 구조적 이점을 제공합니다. 그러나 투자자들은 프로젝트 참여 시 이 승인을 반드시 요구해서는 안 됩니다. 평판이 좋은 스폰서가 제출한 유망한 프로젝트들은 I-956F 승인 전에 매진되는 경우가 많기 때문입니다. 승인은 사용된 방식과 일자리 창출을 위해 세워진 가정들을 인정하는 것이지, USCIS가 해당 프로젝트를 명시적으로 보증하는 것은 아닙니다. 단지 개발자가 계획된 자금을 전액 지출하고 개발을 완료할 경우, USCIS가 예상되는 일자리 창출을 고려하겠다는 의미입니다.
- 지배구조와 투명성:
필수 요건은 아니지만, 투자설명서에는 감사 재무제표, 확립된 지배구조 프로토콜, 신뢰할 수 있는 독립적인 감독 체계가 명시되어야 합니다. RIA(투자자문법)에 따라 규제 요건을 충족하려면 프로젝트는 감사 재무제표를 보유하거나 펀드 관리자와 에스크로 대리인을 두어야 합니다. 두 주체 모두 감독을 제공하지만, 펀드 관리자는 과거 활동의 규정 준수 여부를 보증하고, 에스크로 대리인은 미래 활동의 규정 준수를 보장합니다. 펀드 관리자는 투자금의 전체 생애주기(투자 유치 및 배분부터 투자금 회수 또는 원금 반환) 동안 독립적인 관리, 적절한 자금 분리, 투자자 보고, 감사 추적, 강력한 규정 준수 통제를 제공합니다. 에스크로 대리인은 신뢰할 수 있는 제3자로서, 펀드 관리자의 명시적인 감독 및 지침 하에 건설 착공, 사전 임대, 사용 승인 등의 주요 조건 충족 시 자금을 분리된 계좌에 보관하고 배분합니다. 이상적으로는 프로젝트가 실적을 입증할 수 있는 감사 재무제표와 규정 준수를 강제할 수 있는 펀드 관리자/에스크로 대리인을 모두 갖추어야 합니다.
- 전략적 의사결정: 이민 및 투자 위험의 균형 유지:
프로젝트가 이민 자격 요건을 충족하더라도 투자로서 실패할 수 있으며, 이는 EB-5 최소 투자 금액과 관련 처리 수수료를 감당할 자금이 부족한 투자자에게 상당한 위험을 초래할 수 있습니다. 반대로, 재정적으로 탄탄한 부동산 투자 기회라 하더라도 투자자가 원하는 이민 혜택을 제공하지 못한다면, 이는 당연히 EB-5 투자로서 적합하지 않습니다.
C. 위험 신호
몇 가지 위험 신호는 더욱 면밀한 검토를 필요로 합니다.
- 재무 정보 공개가 불분명하거나 불완전한 경우
- 비현실적인 직무 가정 또는 과도한 배수
- 실적이 전무한 신설 스폰서 또는 개발업체.
- 승인 보장, 수익 보장 또는 자본 보존을 약속하는 서류를 제공하는 행위 (이는 증권 및 이민 관련 문제를 야기할 수 있음)
- 펀드에 대한 독립적인 감독이 제한적이거나 제3자 관리자가 부재한 경우
심층적인 프로젝트 타당성 분석
일반적으로 투자설명서의 표준 구성 요소인 경제 보고서와 사업 계획서에는 다음과 같은 통계 자료가 포함되어 있어야 합니다. 만약 포함되어 있지 않다면, 모든 EB-5 투자자는 신규 상업 기업(NCE)을 관리하는 지역 센터나 일자리 창출 기업(JCE)과 같은 스폰서에게 다음과 같은 질문을 할 권리가 있습니다.
A. 자본 구조 및 부채/자기자본 비율
투자자들은 과도한 부채가 없는 프로젝트를 선택하고, EB-5 대출이 선순위 대출보다 후순위인 EB-5 거래에서는 실질적인 현금 자기자본 투입을 요구해야 합니다. 종종 개발업자들이 투입하는 자기자본은 토지뿐이고, 프로젝트 착수에 필요한 현금이 부족한 경우가 있습니다. 이로 인해 프로젝트는 자금 부족에 직면하고, 결과적으로 EB-5 자금 조달에 지나치게 의존하게 됩니다. EB-5 자금 조달이 완전히 이루어지지 않고, 자금 부족분을 메울 메자닌 대출도 없다면, 건설이 중단되고 결국 프로젝트는 실패로 끝납니다.
선순위 대출 상환 후의 LTV(담보대출비율)는 EB5 상환 가능성을 가늠하는 중요한 지표입니다. 이 비율을 계산하려면 독립적인 제3자 평가 보고서를 확보하는 것이 필수적이며, 가능하다면 스트레스 테스트를 실시하는 것도 중요합니다. 스트레스 테스트에 포함할 수 있는 주요 변수로는 건설 비용(+10~15%), 금리(+2%), 임대 회전율, 안정화된 임대 소득 감소 및 매각 가격 하락(-5~10%) 등이 있습니다.
B. 부채상환능력비율(DSCR)/적립금 및 유동성
선순위 부채의 경우, 차입자의 영업 현금 흐름으로 부채 상환 능력을 측정하는 DSCR(부채상환비율)은 일반적으로 1.20배~1.30배 범위에 있어야 하며, 이는 필요한 이자 지급액을 충당할 수 있는 20~30%의 현금 흐름 완충 장치를 제공합니다. EB-5 자본이 후순위 부채인 경우, 선순위 부채와 EB-5 부채를 합산한 DSCR은 최소 1.05배~1.15배여야 합니다. 실질적으로 이는 가용 현금 흐름에서 총 이자 의무를 충당할 수 있는 5~15%의 완충 장치를 의미합니다.
이용 가능한 보고서에 적절한 이자 준비금(이상적으로는 전체 대출 기간 동안, 또는 최소한 건설 기간 동안)과 운영 적자 보증 또는 준비금, 그리고 수익형 부동산의 경우 자본 지출 준비금 및 개발 비상 자금이 명시되어 있다면 추가적인 이점이 됩니다.
이러한 지표들을 종합적으로 고려하면 프로젝트의 실현 가능성을 검증하고 성공 가능성을 높이며 EB-5 투자자 자본 상환을 위태롭게 할 수 있는 채무 불이행 위험을 줄이는 데 도움이 됩니다.
C. 폭포형 구조(현금 흐름 우선); 담보권 설정/제한
EB-5 실사 시에는 상환 우선순위, 실적 부진 시 이자 발생 처리 방식, 연체 이자율, 그리고 대출 조건에 따라 EB-5 대출금 전액 상환 전 지분 배분이 가능한지 여부(미지급 이자 포함) 등을 중점적으로 검토해야 합니다. EB-5 대출보다 후순위에 있는 개발자는 EB-5 대출금이 전액 상환될 때까지 어떠한 지분 배분도 받아서는 안 됩니다.
마찬가지로, 부정적 담보 약정은 차용인이 EB-5 자격 가치를 희석시키는 새로운 선순위 담보권을 설정하는 것을 방지합니다. 실사 과정에서는 투자자의 동의 없이 추가 부채가 없어야 하고, EB-5보다 우선하는 후순위 담보권이 없어야 하며, 교차 담보 설정 제한이 없어야 합니다. 마지막으로, 대출 조건에는 EB-5 자격 가치를 약화시키는 자산 매각이 금지되어야 합니다.
D. 개발업체/지역 센터 실적
이 항목에서는 개발사가 완료한 EB-5 관련 프로젝트의 수를 살펴봅니다. 또한 유형, 규모 및 지역 측면에서 유사 프로젝트의 이력도 고려합니다. 지역 센터와 개발사의 재무 건전성, 유동성, 과거 채무 불이행, 소송 및 파산 이력도 검증합니다. 더불어 I-526E 청원서 제출 및 승인 건수, 영주권 발급 건수, I-829 승인 건수, 그리고 궁극적으로 투자 원금을 전액 회수한 투자자 수 등 개발사의 실적도 검토합니다.
EB-5 구조의 건전성을 평가할 때, 우리는 보증의 성격 또한 검토합니다. 여기에는 I-526E 거부 보증이 포함되는데, 이는 프로젝트 관련 거부에만 적용되는지 아니면 자금 출처 관련 거부에도 적용되는지를 명확히 합니다. 또한 건물 완공 보증과 드물지만 제3자 지급 보증도 있습니다. 후자의 경우, 외부 기관이 프로젝트에 이미 연계된 자산 외에 추가 자산을 담보로 제공하는 것으로 흔하지는 않지만 매우 중요한 보증 요소입니다.
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